美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期減弱 黃金價(jià)格能走多高?

近兩日，貴金屬價(jià)格有所回落，但時(shí)間拉長(zhǎng)至過(guò)去六個(gè)月，黃金、白銀(17.93,0.04,0.22%)和鉑金價(jià)(1334.50,1.80,0.14%)格整體上呈反彈回升趨勢(shì)，主要的原因是：聯(lián)邦基金期貨顯示，投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)在當(dāng)前緊縮周期繼續(xù)加息失去信心。例如，今年3月中旬，據(jù)聯(lián)邦基金期貨，兩年內(nèi)目標(biāo)利率區(qū)間預(yù)計(jì)為1.75%-2.00%，但到8月底，加息預(yù)期減弱，市場(chǎng)預(yù)計(jì)，兩年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)利率可能會(huì)低于1.5%(見(jiàn)圖1).

圖1：美國(guó)大選后加息預(yù)期下降

加息預(yù)期下降對(duì)貴金屬來(lái)說(shuō)是利好。投資者將貴金屬視為一種無(wú)息保值品，當(dāng)加息預(yù)期降低時(shí)，持有貴金屬比持有現(xiàn)金更具吸引力。過(guò)去幾年，聯(lián)邦基金期貨的變動(dòng)，與黃金、白銀和鉑金價(jià)格的變動(dòng)之間的負(fù)相關(guān)性越來(lái)越強(qiáng)(圖2)。這意味著美國(guó)利率市場(chǎng)對(duì)貴金屬的影響已經(jīng)隨著時(shí)間的推移而增加。

圖2：聯(lián)邦基金和貴金屬之間每日變化的負(fù)相關(guān)性越來(lái)越強(qiáng)

分析師在上周四(9月7日)時(shí)就表示，投資者無(wú)疑對(duì)近期貴金屬的漲勢(shì)感到滿意，但有理由懷疑這種樂(lè)觀的狀態(tài)能否持續(xù)。今年7月10日以來(lái)，黃金期貨價(jià)格穩(wěn)步上漲，并于上周五(9月8日)觸及1362.4美元/盎司，創(chuàng)2016年8月17日以來(lái)新高，但在本周有所回落。

在闡述貴金屬的上行和下行風(fēng)險(xiǎn)之前，有必要指出的是：近期加息預(yù)期下降與目前的經(jīng)濟(jì)狀況無(wú)關(guān)。GDP、勞動(dòng)力市場(chǎng)和大多數(shù)其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)反映經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步擴(kuò)張，通膨率溫和上升，所有這些應(yīng)該支持更多的加息預(yù)期，而不是減少加息預(yù)期。此外，美國(guó)和大部分其他收益率曲線(除中國(guó)之外)仍然呈現(xiàn)正斜率，表明未來(lái)12-24個(gè)月經(jīng)濟(jì)下滑的可能性很小。

加息預(yù)期下降似乎與政治因素有關(guān)。另外，市場(chǎng)還有面對(duì)幾個(gè)令人擔(dān)憂的問(wèn)題，如：耶倫會(huì)連任美聯(lián)儲(chǔ)主席嗎?如果不會(huì)，誰(shuí)來(lái)接替她呢?聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)(FOMC)的空缺職位將由誰(shuí)來(lái)填補(bǔ)，他們可能是鷹派還是鴿派?醫(yī)改的失敗是否表明稅改和基建支出計(jì)劃也不會(huì)順利通過(guò)?特朗普政府受歡迎程度低，及其與國(guó)會(huì)的關(guān)系緊張，在這種環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)能否在沒(méi)有財(cái)政政策的推動(dòng)下，通過(guò)貨幣政策繼續(xù)維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)?雖然美國(guó)債務(wù)上限得以延長(zhǎng)至12月8日，但這只是暫緩之計(jì)，隨著債務(wù)總規(guī)模不斷增長(zhǎng)，并在9月8日突破20萬(wàn)億美元大關(guān)，美國(guó)政府會(huì)關(guān)門(mén)嗎?這些問(wèn)題的答案都不清楚，而這種不確定性繼續(xù)影響著美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期。

美國(guó)貨幣政策方向的不確定壓制了利率預(yù)期，并提振了貴金屬價(jià)格，隨之而來(lái)的是貴金屬開(kāi)始面臨下行風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)利率預(yù)測(cè)的“點(diǎn)陣圖”

與市場(chǎng)預(yù)期之間仍存在巨大差距。FOMC成員似乎認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)將在2020年前提高其政策利率至3%。

這意味著從現(xiàn)在到2019年底將再加息七次。反映市場(chǎng)預(yù)期的聯(lián)邦基金期貨顯示，在十年期末美聯(lián)儲(chǔ)可能將目標(biāo)利率定為1.5%，接下來(lái)加息一次之后再加一次的概率為50%。據(jù)了解，市場(chǎng)預(yù)期與點(diǎn)陣圖之間的差距如此大是很少見(jiàn)的。

如果失業(yè)率繼續(xù)下滑，消費(fèi)者收入和支出持續(xù)增長(zhǎng)，住房繼續(xù)反彈，全球避免與朝鮮發(fā)生沖突，那么主要風(fēng)險(xiǎn)就在于美聯(lián)儲(chǔ)加息的次數(shù)超過(guò)目前市場(chǎng)的預(yù)期。從目前看來(lái)，在2020年之前將利率上調(diào)至3%更像是癡人說(shuō)夢(mèng)，但達(dá)到2%是幾乎可以肯定的。

如果美聯(lián)儲(chǔ)的加息次數(shù)比市場(chǎng)預(yù)期多了一兩次，對(duì)貴金屬可能無(wú)疑是利空。同樣，若美聯(lián)儲(chǔ)縮表推高中長(zhǎng)期利率，也可能不利于貴金屬。

此外，如果政府和國(guó)會(huì)意外通過(guò)重大稅改或基礎(chǔ)設(shè)施支出法案，同時(shí)避免政府關(guān)門(mén)，加息預(yù)期可能將上升，貴金屬價(jià)格受挫。

另一種情況是已經(jīng)降低了的利率預(yù)期可能會(huì)進(jìn)一步下降。目前，美股估值已相當(dāng)高，企業(yè)盈利增長(zhǎng)停滯。如果股市大幅回調(diào)，利率市場(chǎng)可能會(huì)從預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)放緩收緊速度，至預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)不再收緊政策，甚至開(kāi)始考慮美聯(lián)儲(chǔ)是否可能會(huì)扭轉(zhuǎn)緊縮周期，再次開(kāi)始寬松政策。如果發(fā)生這種情況，貴金屬將會(huì)飛漲，黃金可能會(huì)漲至更高水平。

貴金屬價(jià)格不走高的另一個(gè)原因是：黃金和白銀礦產(chǎn)供應(yīng)持續(xù)上漲。聯(lián)邦基金期貨的走勢(shì)對(duì)黃金白銀的每日價(jià)格起主要作用，但從年度來(lái)看，礦產(chǎn)供應(yīng)變化對(duì)貴金屬的影響更大。2017年礦產(chǎn)供應(yīng)量可能會(huì)創(chuàng)歷史新高，這可能會(huì)抑制貴金屬價(jià)格。

此外，礦產(chǎn)供應(yīng)可能將繼續(xù)增長(zhǎng)。黃金可盈利的價(jià)格為818美元/盎司。若價(jià)格達(dá)1300美元/盎司，平均可獲利59%。2016年，生產(chǎn)白銀的總現(xiàn)金成本+資本支出平均為11.38美元/盎司，目前白銀交易價(jià)格接近17.50美元/盎司，這給銀礦企業(yè)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率與黃金生產(chǎn)商相當(dāng)。采礦業(yè)盈利會(huì)刺激投資增長(zhǎng)，導(dǎo)致供應(yīng)量進(jìn)一步增加，長(zhǎng)期來(lái)看，價(jià)格應(yīng)該面臨下調(diào)壓力。

但鉑金是一個(gè)例外。鉑金的平均生產(chǎn)成本在974美元/盎司左右，接近于目前的市場(chǎng)交易價(jià)。過(guò)去十年來(lái)，黃金和白銀礦產(chǎn)供應(yīng)量分別增長(zhǎng)了27%和33%，與之相反的是，鉑金礦開(kāi)采量較十年前下降了約8%。汽車(chē)和電子產(chǎn)品對(duì)鉑金的需求也一直疲軟。2007年，共4109公噸鉑金用作汽車(chē)催化轉(zhuǎn)化器，而2016年僅為3286噸。

同期，電子產(chǎn)品對(duì)鉑金的需求也從397噸下降到148噸，在玻璃產(chǎn)品中的使用量從431噸下降到291噸。石油行業(yè)對(duì)該金屬的需求在十年內(nèi)下降了20%。鉑金在其他領(lǐng)域的增長(zhǎng)，如零售投資、珠寶首飾及其他工業(yè)應(yīng)用，不足以抵消汽車(chē)、電子、玻璃和石油行業(yè)的需求下滑。因此，采礦供應(yīng)在確定鉑金價(jià)格方面并不具有影響力。

簡(jiǎn)而言之：

利率市場(chǎng)比以往更大程度地影響貴金屬市場(chǎng)。

美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期降低，貴金屬價(jià)格上漲。

加息預(yù)期降低似乎是基于政治憂慮，而不是最新的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，目前經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)依然強(qiáng)勁。

如果今年秋季政治憂慮消除，加息預(yù)期可能會(huì)反彈，從而影響貴金屬價(jià)格。

如果美股回調(diào)，及政治憂慮加劇，可能會(huì)進(jìn)一步遏制加息預(yù)期，貴金屬價(jià)格受提振。

鑒于礦業(yè)利潤(rùn)率可觀，白銀和黃金產(chǎn)量可能會(huì)持續(xù)增長(zhǎng)，而供應(yīng)增長(zhǎng)將限制黃金和白銀價(jià)格的上漲。

汽車(chē)、電子、石油和玻璃行業(yè)對(duì)鉑金的需求疲軟，鉑金礦產(chǎn)量對(duì)價(jià)格影響有限。