文丨程強(qiáng)

6月PPI同比讀數(shù)（-5.4%）或已達(dá)到年內(nèi)最低點(diǎn)，PPI同比觸底或?qū)⒊蔀閲?guó)內(nèi)工業(yè)周期拐點(diǎn)的重要映射，后續(xù)工業(yè)企業(yè)收入端面臨的壓力將出現(xiàn)緩解。本月PPI環(huán)比仍在負(fù)值區(qū)間（-0.8%），國(guó)內(nèi)需求偏弱（特別是地產(chǎn)不及預(yù)期因素）或仍是核心原因；但從環(huán)比降幅角度看已較5月（-0.9%）收窄，國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格下跌最快的階段或已過(guò)去，后續(xù)走勢(shì)建議重點(diǎn)關(guān)注七月底政治局會(huì)議對(duì)于增量政策的布局。6月CPI同比（0%）仍低位徘徊，預(yù)計(jì)7月將形成本年度CPI同比的底部，8月開(kāi)始CPI同比將企穩(wěn)回升。核心CPI同比連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)回落，工業(yè)制成品（家用器具、交通工具、通訊工具等）價(jià)格的下跌仍是核心拖累，但預(yù)計(jì)后續(xù)隨著PPI同比觸底回升將有所企穩(wěn)，服務(wù)價(jià)格的上漲勢(shì)頭較一季度亦出現(xiàn)明顯放緩。

▍事項(xiàng)：

(資料圖片僅供參考)

2023年6月，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格（CPI）同比持平，環(huán)比下降0.2%；全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）同比下降5.4%，環(huán)比下降0.8%；工業(yè)生產(chǎn)者購(gòu)進(jìn)價(jià)格（PPIRM）同比下降6.5%，環(huán)比下降1.1%。

▍PPI方面：最低點(diǎn)可能已經(jīng)出現(xiàn)，環(huán)比降幅收窄

1）6月PPI同比-5.4%或已達(dá)年內(nèi)最低水平，PPI同比觸底是國(guó)內(nèi)工業(yè)周期拐點(diǎn)的重要映射。工業(yè)企業(yè)收入同時(shí)受到“量”與“價(jià)”的影響，今年以來(lái)工業(yè)企業(yè)的營(yíng)收和利潤(rùn)不及預(yù)期的表現(xiàn)在很大程度上與國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格的持續(xù)下跌有關(guān)。根據(jù)圖1，歷史上PPI同比與工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增速高度相關(guān)且拐點(diǎn)時(shí)間近乎一致，隨著6月PPI同比觸底，預(yù)計(jì)后續(xù)企業(yè)收入端面臨的壓力將出現(xiàn)明顯緩解，工企營(yíng)收增速（兩年平均）將開(kāi)始企穩(wěn)回升。根據(jù)PPI對(duì)庫(kù)存周期判斷的領(lǐng)先經(jīng)驗(yàn)，預(yù)計(jì)23Q4國(guó)內(nèi)工業(yè)庫(kù)存周期將逐漸輪動(dòng)至主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段。

2）上游大宗商品價(jià)格6月均出現(xiàn)明顯回升，但中下游工業(yè)品出廠價(jià)格仍然偏弱，需求偏弱或仍是核心矛盾。6月我國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼預(yù)期明顯抬升，以銅、螺紋鋼、煤炭為代表的核心上游大宗商品月均價(jià)格較上月均出現(xiàn)一定程度回升，但上游原材料價(jià)格傳導(dǎo)至中下游工業(yè)品出廠價(jià)格或有一定時(shí)滯。并且6月20日之后，隨著5年期LPR降息幅度（10bp）略低于市場(chǎng)預(yù)期（15bp），上游大宗商品價(jià)格亦出現(xiàn)一定程度回調(diào)。中下游工業(yè)品出廠價(jià)格偏弱仍在一定程度上受到內(nèi)需偏弱的制約，這一點(diǎn)與6月PMI新訂單指數(shù)小幅回升（從5月的48.3升至6月的48.6）但仍在景氣區(qū)間之下的表現(xiàn)形成相互印證。

3）PPI環(huán)比降幅較5月有一定收窄，后續(xù)走勢(shì)建議重點(diǎn)關(guān)注七月底政治局會(huì)議對(duì)于增量政策的布局。6月PPI環(huán)比讀數(shù)從5月的-0.9%升至的-0.8%，價(jià)格下跌開(kāi)始趨緩。石油和天然氣開(kāi)采業(yè)、石油煤炭及其他燃料加工業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)等核心行業(yè)出廠價(jià)格的環(huán)比降幅均較上月出現(xiàn)明顯收窄。后續(xù)PPI的環(huán)比變化趨勢(shì)將取決于國(guó)內(nèi)工業(yè)需求端的變化，是今年應(yīng)持續(xù)關(guān)注的重要變量。七月或?yàn)槲覈?guó)重要的政策窗口期，建議關(guān)注七月底政治局會(huì)議對(duì)于增量政策的布局。若各類(lèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策可對(duì)基建投資或房地產(chǎn)新開(kāi)工形成有效拉動(dòng)，或可對(duì)下半年內(nèi)需定價(jià)工業(yè)品的價(jià)格形成較強(qiáng)支撐。全年來(lái)看，PPI同比回正有一定難度，或?qū)⑷暝谪?fù)值區(qū)間運(yùn)行。

▍CPI方面：核心CPI連續(xù)兩月下跌，CPI同比最低點(diǎn)或于7月出現(xiàn)

1）預(yù)計(jì)7月為本年度CPI同比的底部，8月開(kāi)始CPI同比將企穩(wěn)回升。6月CPI同比持平（0%），略低于Wind一致預(yù)期0.1%，核心CPI偏弱以及國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格調(diào)降影響下油價(jià)相關(guān)消費(fèi)品價(jià)格走低是主要原因。向后看，在去年7月CPI基數(shù)較高的背景下，今年7月或?qū)⒊霈F(xiàn)年內(nèi)首個(gè)CPI負(fù)值。但我們預(yù)計(jì)，從8月開(kāi)始，CPI同比讀數(shù)將出現(xiàn)明顯回升，到年底我國(guó)CPI或可恢復(fù)至1%附近的水平。

2）核心CPI同比從5月的0.6%回落至6月的0.4%，工業(yè)制成品價(jià)格的下跌仍是核心拖累但預(yù)計(jì)后續(xù)將有所企穩(wěn)，服務(wù)價(jià)格的上漲勢(shì)頭較一季度出現(xiàn)明顯放緩。6月核心CPI環(huán)比錄得-0.1%，低于2013-2019年的均值0.08%，同比讀數(shù)連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)回落，修復(fù)程度持續(xù)偏弱。其中工業(yè)制成品價(jià)格繼續(xù)下跌，是核心CPI修復(fù)不及預(yù)期的最大拖累。其中家用器具、交通工具、通信工具價(jià)格分別環(huán)比下跌0.9%、0.4%、0.2%，跌幅較大，顯示居民部門(mén)的商品需求仍然較為疲弱。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局計(jì)算口徑下，6月工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格由5月持平轉(zhuǎn)為下降0.3%。預(yù)計(jì)后續(xù)隨著PPI同比讀數(shù)見(jiàn)底回升，工業(yè)制成品價(jià)格將開(kāi)始企穩(wěn)。服務(wù)價(jià)格環(huán)比讀數(shù)連續(xù)兩個(gè)月低于2013-2019年均值水平，上漲勢(shì)頭較之于一季度出現(xiàn)明顯放緩，家庭服務(wù)、旅游、其他用品和服務(wù)等分項(xiàng)價(jià)格環(huán)比分別較歷史均值低0.28、1.23、0.8個(gè)百分點(diǎn)。

3）食品價(jià)格同比上漲2.3%，高溫天氣影響下鮮果、鮮菜價(jià)格均超歷史均值表現(xiàn)，但豬肉價(jià)格仍在下跌區(qū)間。6月鮮菜價(jià)格同比上漲10.8%，鮮果價(jià)格同比上漲6.4%，二者價(jià)格的環(huán)比變化亦大幅超出歷史均值，或與今年高溫天氣的影響有關(guān)。豬肉價(jià)格雖仍在下跌，但環(huán)比降幅進(jìn)一步收窄至1.3%。向后看，在供給持續(xù)去化和年初北方疫病影響的作用下，下半年豬價(jià)或?qū)⒊霈F(xiàn)震蕩上行走勢(shì)，對(duì)CPI形成一定向上支撐。